吴文英是南宋的一位奇才雅士，但他一生政治不得志，终志只能将满腹经纶寄之于词曲 。既便如此，世人也多认识不到他的惊才绝艳。本篇原有小题，曰“陪庾幕诸公游灵岩 ”。庾幕是指提举常平仓的官衙中的幕友西宾。灵岩山，在苏州西，以吴王夫差的遗迹而有盛名。
这首词，通篇以一个“幻”字为眼目，借叙写吴越之争的史事写时世的兴亡和自己的一腔悲慨。由此字生发全篇，词笔如波似云，令人莫测其思。读来令人瞠目称怪。
开篇几句，向为选注家点断为“渺空烟四远，是何年、青天坠长星？”这是因为拘泯于现代“语法”而不了解汉文音律的缘故。词原本是音乐文学，当时一篇写就，立付歌坛，所以以原谱音律节奏为最要之“句逗 ”，然而长调长句中，又往往会有一二处文义断连顿挫的地方，本来可以恰好与音律相合亦不妨小小变通旋斡，而非机械得如同读断“散文”、“白话”一般。以世俗的“常识”而推，时、空二间，必须有所区分 ，不可混语。故“四远”为“渺空烟”之事，必属上连 ；而“何年 ”乃“坠长星”之事，允宜下缀。实际上，在吴文英的意念理路上中，时间与空间原本是不必明确区分的，二者完全可以错综交织在一起。如此处梦窗先则纵目空烟杳渺，环望无垠——此“四远”也，空间也，然而却又同时驰想：与如彼之遥远难名的空间相伴者 ，正是一种荒古难名的时间。所以眼睛看见无边的空间，就能悟到没有开头的远古时代——于是乃设问云：此茫茫何处，渺渺何年，不知如何遂出此灵岩？莫非坠自青天之一巨星乎？而由此坠星 ，遂幻出种种景象与事相；“幻”字，在这里指的应是幻化而生的意思。灵岩山上，乃幻化出苍崖古木 ，以及云霭烟霞⋯⋯ ，乃更幻化出美人的“藏娇”之金屋，霸王盘踞的宫城。至此，才从容地将主题烘托而出。笔似十分暇豫，然而主题一经引出，便乘势而下，笔笔勾勒，笔笔皴染，亦即笔笔逼进，生出层层“幻”境，呈现于读者面前。
以下以“采香泾”再展想象的历史图画：采香泾乃是吴王宫女采集香料的地方 ，一水其直如箭 ，故又名箭泾 。宫中脂粉 ，流到宫外，以至溪流皆为之“腻 ”，语意出自杜牧的《阿房宫赋 》：“渭流涨腻，弃脂水也。”这是脱化古人，不足为奇，足以为奇者，箭泾而续之以酸风射眼，腻水而系之以染花腥，遂将古史前尘，与目中实境（酸风，秋日凉冷之风）幻而为一 ，不知其古耶今耶？感慨系之。“花腥”二字尤为奇怪 ，大概是说吴宫美女，脂粉成河，流出宫墙，不仅使所浇溉的山花染着脂粉之香气，而且还带有人体的“腥”味。
再下，又以“响屧廊”的典故增一层皴染。相传吴王筑此廊 ，“令足底木空声彻，西施着木屧行经廊上，辄生妙响 。”词人置身廊间，妙响已杳，而廊前的木叶，在酸风的吹拂下，飒飒然别是一番滋味——当日之“双鸳”（美人所着鸳屧），此时之万叶，不知哪个是真，哪个是幻？又不禁感慨系之矣！
词人那变幻无端的笔法，在给读者展现出一个幻景丛叠的意境后，适时一束，自然地过渡而下。
过片另换一种笔调，看上去仿佛是大发议论，实际上仍在抒发感慨之情。其中意味大概是说：吴越争雄，越王勾践为了报仇，使美人计，派范蠡进西施于夫差 ，夫差被她迷惑之，其国于是灭亡，越仇得报。然而什么是范氏功成的真正原因？回答是：吴王的沉醉。假如他能不耽沉醉，范氏怎么能功成而遁归五湖，以垂钩游玩来庆祝吴的灭亡呢？所以不是勾践范蠡有能，而是夫差甘愿乐为的结果！醒醒（平声如“星”），与“沉醉”对映 。——为昏迷不国者下一当头棒喝。真是可悲。
古事已逝现在又当如何？欲问苍波（五湖——说即太湖 ），而苍波无语 。终究谁能回答？水似无情，山又何若？回答说：山亦笑人——山之青永永，人之发斑斑矣。往者不可谏，来者犹可追欤？抑古往今来，山青水苍，人事自不改其覆辙乎？这一疑问，最终仍是未能解开。
倚危阑，眺澄景，见沧波巨浸，涵溶碧落，直到归鸦争树，斜照沉汀，一切幻境沉思，重新回归现实，不禁百端交集。“送乱鸦斜日落渔汀”，是一篇之警策，全幅之精神。一“送”字，尤为神笔！
至此 ，从“五湖”起 ，写“苍波”，写“山青（山者，水之对也 ）”，写“渔汀”，写“涵空（空亦水之对也）”，笔笔皆在水上萦注，“问苍波”，何等味厚，何等意永，含咏不尽。
还有一点必须说明 ：乱鸦斜日，可以说是写实，但若说是比兴，也觉相宜。大抵高手遣辞，都是手法超妙，涵义丰盈。
一结更归振爽。琴台，在灵岩，本地风光。连呼酒，一派豪气可见。秋与云平，更为奇绝。在词人意中 ，“秋”亦是一“实体”，既可以“移动坐标”，也可以“计量”，所以说一登琴台最高处 ，才觉得刚才的阑干，不足为高，等到更上层楼，直近云霄，才发现“秋”与云乃在同等“高度 。用现在的话说，“云有多高 ，秋就有多高！”高秋自古即为时序之堪舒望眼，亦自古为文士之悲慨难置。旷远高明，又复低徊宛转，如此，此篇之词境，也真可谓是奇境了。